本文作者 | 顾天娇

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如果一件事成功几率只有1%，回报率有成百上千倍，那么你是否愿意去做？

矿产勘查就是这样一件需要经历无数次失败的才有可能成功的“赌博”。正是因为前期投入时间长，不确定性高，因此对于矿业企业来说，并购已初步勘明一定资源量的矿产项目是保持发展速度重要方式。

所以，如果要评出A股最会花钱董事长，紫金矿业陈景河绝对榜上有名。与紫金矿业2022年上半年归母净利润达到126亿，同比增加91%的高业绩增速相比，其花钱速度也不遑多让，今年以来包括收购上市公司、金矿、锂矿等花费就超过126亿，大有挣多少花多少的豪迈气概。

矿产和创新药、半导体一样，都是“板凳要做十年冷”的行业，从勘查到可行性研究、到矿山建设、再到真正开发平均时间周期在10年以上。那么，陈景河是如何在10年时间里将紫金矿业从营收500亿做到2200亿的？他的并购之道有何独特之处？

没钱也要搞收购

同处周期低谷，紫金矿业果断出手

从2021年起，紫金矿业一批前期收购的世界级矿山刚果(金)卡莫阿-卡库拉铜矿、塞尔维亚佩吉铜金矿、西藏巨龙铜矿投产，直接带动公司利润增长132%，创下15年以来最高增速记录。

这背后陈景河的逆周期并购策略和技术再开发策略起到了关键作用。

2016年紫金矿业收购卡莫阿铜矿49.5%的股份，仅投入约25.2亿元，如今其持有的矿山权益对应的铜矿价值则达到1万亿。

紫金矿业内部不少人将这次并购和后续补充勘探资源量增长一倍看做奇迹，但是陈景河却并不这么认为，他在面对采访时笑言：“不存在‘传奇’问题，我对自身还是非常清楚的。”

2015年大宗商品价格低迷，位于刚果的卡莫阿铜矿原本所有者艾芬豪面临资金链断裂。当时的紫金矿业也同样遭受冲击，2015年净利润遭遇腰斩，从14年的26亿降至15年的13亿。

但就是在这种行业低谷期，陈景河做出了并购的决定。

对于海外扩张，陈景河认为，首先对资源的增值性、可靠性、可利用性要有客观准确的判断。其次在于时机的把握。中国公司过去出现并购方面的失败，很重要一点是在高峰时期去抢筹码。“出现失误的重大并购，往往都是在矿业高度泡沫阶段。”陈景河说，而紫金矿业往往是在市场比较低迷的时候进行逆周期收购。

逆周期收购通常不会犯大错，但事实上在行业低迷的时候大部分企业都很困难，因此对于并购往往也是有心无力、只能望洋兴叹。

包括紫金矿业自己在内，它也并不是一上来就用自己的现金储备去做收购。观察它在2015年后的财务数据，可以看到，2016年其短期负债达到123.5亿，比上一年增长了69.56亿；长期借款为57.75亿，比上一年减少34.76亿；应付债券为162.7亿，比上一年增加了79.7亿。里外里增加了100多亿的负债，可见收购导致紫金矿业的资金压力有所增大。

当然，随着矿山开始建设，行业慢慢走出低谷、资产价格回升，前期债务负担会逐渐减轻，收购来的资产开始产生正收益，产生的现金流部分也能逐渐用于偿还债务。换句话说，是要想办法让标的“自己养活自己”。

仍以卡莫阿铜矿为例，随着2021年其主力矿山建成投产，紫金矿业的矿产铜产量上升约70%，加上矿产铜的全球销售价格在2021年、2022年一季度分别同比增长了26%、3.6%，这就带动了紫金矿业的业绩高增，前期投入得到丰厚回报。

跨界锂矿违背两大原则

周期高点买锂矿、技术能否跟上受质疑

早在2008年，陈景河就提出“到2020年公司能够成为高技术效益型的特大国际矿业集团”，并将上述目标具体设为到2020年紫金矿业销售收入达到1000亿元。

事实上，2018年紫金矿业的收入就已经达到1060亿，提前完成目标。而在高技术这条路上，陈景河也有自己的一套理论。

“如果在海外并购一个项目，且这个项目一定有问题，那么卖给你的价格，一定是按市场的经验值算出来的。如果你没能力比别人做得更好，你凭什么走出去？凭什么赚钱？”陈景河认为，如果一味地指望资源价格上涨赚大钱，那么并购的结果可能是竹篮打水一场空。而中国企业参与海外并购，无论是技术还是能力上，自身都要有一套强于别人的体系。

这套理论和不少国内做海外并购的企业并不相同，反而更像外企对中资企业的并购中所做的那样。国内企业出海并购往往是为了获得海外企业更好的技术、更广的销售渠道，外资收购中资企业往往会进行技术输出，对中资企业进行改造升级。

不难看出，技术出身的陈景河非常重视技术创新在并购中的应用。

紫金矿业在收购贵州水银洞难选冶金矿时，正值国外一家企业无法在工艺上突破而“打退堂鼓”，因此紫金矿业得以低价获得该项目。后来通过实施工艺方面的研究，最终开创性地运用“加压预氧化”技术大大提升了综合回收率，项目也取得了比预期高出100多亿的经济价值。

从去年起紫金矿业便频频“跨界”，先是49亿收购加拿大Neo Lithium公司，标的核心资产为持有的“3Q”锂盐湖项目，位于南美著名“锂三角”的阿根廷，再到76.82亿收购西藏阿里拉果错盐湖锂矿等资产。锂矿俨然成为陈景河的心头好。

但是收购锂矿也在一定程度上违背了陈景河主张的逆周期策略，近两年正是锂矿的高景气时期，紫金矿业极有可能买在“山顶”。

盐湖提锂固然性感，但一方面行业竞争格局比较成熟，全球多处盐湖资源已被美国、澳大利亚等锂资源企业和国内的赣锋锂业、天齐锂业分配完毕，就算收购来的项目进展顺利，在3-4年后进入量产阶段，那时价格可能已经回落；另一方面紫金矿业并不是以锂矿起家，技术上可能做不到行业领先，前期需要更多的研发投入。

紫金矿业在多次并购中都取得了不错的成绩，但是兵无常胜，所以在频频收购锂矿后它能否再上一层楼，也将是一次验证陈景河并购之道的好机会。